德国的股票市场怎么样（德国的股票市场相对不太活跃尽管国内债券市场发展良好）
——德国系列二
报告要点：
德国资本市场经验：
50年概述：年代牛市，年后中小盘逆袭，消费和科技长期跑赢，制造业表现一般。-年：石油危机后的经济复苏和全球化的开始。金融业作为全球化的先锋，比制造业支柱更胜一筹。-年：随着全球化的继续和信息技术革命的兴起，计算机股价跑赢大盘，汽车市值扩大，但股价却跑输大盘，主要是业绩增长乏力和全球主角更替。-年：经济衰退背景下市场震荡。通信设备全球景气度大幅提升，跑赢国内传统产业并购。-年：“工业4.0”数字化转型中，计算机和硬件收入排名第一，建筑、能源等传统行业表现一般。
A股的启示：
能源转型、数字经济等中长期主题比阶段性稳定增长主线更重要。旧周期、传统产业正在转型，但股价表现可能不如新故事的主角，如新能源、云计算、AIoT等。内需市场与外需市场的区别外资比例是中国和德国股市的差异。老龄化程度加深带来的消费、医药等投资机会仍值得关注。高端制造中小盘或将是中长期配置方向。并购角度的行业：医药、化工、机械、计算机等新经济行业。个股：欧普康、北斗星、中冲股份等。
文字摘要
德国股市50年：20世纪90年代牛市，消费和科技长期跑赢大市。德国资本市场过去50年一直处于长期牛市，年至年年化回报率最高。通信设备、计算机、航空/国防工业等科技行业指数年化回报率上市以来占比分别达到19%、18%、15%，领先各行业。完全覆盖-年的行业中，长期年化回报最高的行业大多集中在消费领域，包括个人护理/药店/超市、个人用品等。
年：上/下风格的分水岭。年之前，大盘蓝筹股表现优于大盘；但此后，中小盘股的表现远远跑赢大盘蓝筹股。原因有三：相对宽松稳定的货币环境对中小企业更加有利；政策层面完善资本市场结构，支持中小企业上市融资；隐形冠军上市意愿增强，中小股吸引力增强。
不同阶段的主导产业：全球浪潮的一个缩影。年至年，全球化的长期逻辑比短期经济复苏的驱动力更为重要，金融业在市值扩张和股价增长方面位居首位。年至年，随着全球化的继续和信息技术革命的兴起，计算机无可比拟，而汽车则相对平庸。年至年，经济衰退背景下市场处于震荡之中。全球经济增速较高、灵活性较大的小市值行业，如通信设备、REITS等更受资本市场青睐。年至年“工业4.0”股市图谱：计算机、硬件行业收益最高，建筑、能源行业表现一般。
A股启示：能源转型和数字经济背景下的投资逻辑能源转型、数字经济等中长期主题比阶段性稳定增长主线更值得关注；旧周期、传统行业的表现可能不如新故事主角新能源、云计算、AIoT；内需市场和外资比例不同这是中国和德国股市的区别。国内老龄化的深化将为消费、医药行业带来中长期投资机会。高端制造中小盘或将是中长期配置方向。从并购角度选择方向：医药、化工、机械、计算机等新经济行业近五年并购数量位居第一，与鼓励的高新技术方向一致通过政策。
风险提示：技术发展和政策推进不及预期；历史经验并不代表未来。
本文来自金融界
全球化对德国的影响
随着知识经济时代的到来，知识创新在国民经济发展中发挥着越来越重要的作用。从长远来看，研发投入对于提高一个国家的国际竞争力至关重要。20世纪90年代以来，德国研发投资无论是资金规模还是占国民生产总值的比重都保持了一定规模。但有两个特点：1、政府研究和开放投资比重持续下降。二：经济界对应用研究的投资越来越多。
尽管政府占研究和开放投资总额的比重不断下降，但总量仍在增加。企业界的参与表明，基础研究的成果不仅有利于参与基础研究的企业。与美国、法国、英国等国家相比，德国政府军事投资比重较小，民用投资更有利于提高国家国际竞争力。因此，德国在政府研发投入方面处于劣势。处于非常有利的位置。尽管如此，德国政府和商界仍需应对未来的挑战。
面临困境
许多德国人将年代视为德国工业发展的顶峰。“德国制造”不仅是非常好的产品的象征，更是非常有效的工业体系的象征。德国工业作为相当成功的模式已获得国际认可。德国在制造工程、电力工程和化学工业技术方面处于世界领先地位。对德国产品的需求如此强劲，以至于许多制造商都面临劳动力短缺的问题，不得不引进外来工人来满足不断增长的客户需求。
然而，到了20世纪80年代，情况慢慢发生了变化。德国工业似乎正在逐渐失去竞争力。美国汽车市场的变化就很好地说明了这一点。德国车逐渐被日本车取代。在其他工业领域，德国人也发现自己的竞争力日益受到挑战。竞争对手在产品质量、产品设计、原材料成本、售后服务等方面并不逊色于自己。一些德国或外国学者认为，德国工业已经失去了竞争力。[1]
尽管不同的研究者对德国工业的急剧衰退有不同的分析，但在一些基本特征上却有相同的见解。总结如下
进入实习的工厂工作，就业率高达95%。很多德国工人在一家企业里一待就是50年，15岁当学徒进去，一直干到65岁退休。甚至有不少德国企业的CEO都没上过大学，他们都是通过学徒制教育，从一线工人一步步提拔起来的。
说到这儿你肯定就明白了。德国“隐形冠军”的核心优势，就是学徒制培养出来的高技能工人。德国制造企业之所以不转移生产线，是因为它没办法转移，转移了就生产不出相同的产品。所以，面对亚洲制造的有力竞争时，德国企业的选择不是通过转移生产线来降低成本，而是用更高的生产效率和更高的产品质量，来覆盖工人的高成本。
反观美国产业工人，他们从普通中学毕业后，并没有机会像德国工人那样接受高质量的职业培训。美国工人的工作技能和亚洲同行差不多，成本却要高出好几倍，当然就很难保住饭碗。从这儿就可以看出，如果美国想要制造业回流，光靠打击对手是无济于事的。必须踏踏实实进行社会改革和教育改革，提升美国产业工人自身的全球竞争力。归根到底，一切还得靠实力说话。
好了，这就是为你讲述的第一个重点，德国制造的主力，是家族经营的中小企业。它们中产生了全球最多的“隐形冠军”，而它们的核心竞争力，是由学徒制培养出来的高素质的产业工人。
当然，对比德国制造与美国制造的不同表现，除了产业工人的因素之外，还有更深层次的原因，也就是，德国的“莱茵模式”和美国的“盎格鲁-撒克逊模式”有着本质性的不同。这也是接下来要讲述的第二个重点。
第二部分
“莱茵模式”和“盎格鲁-撒克逊模式”的一个显著不同，就是它们对制造业的重要性有着完全不同的理解。
事实上，当美国制造业从年代末开始萎缩时，美国精英阶层的普遍反应是高兴。为什么呢？他们认为，制造业就业人数的下降，并不能说明美国制造不行了，反而说明制造业的效率变高了。比如，原来生产一吨钢需要18人工时，现在只需要2人工时，生产效率是原来的9倍，当然就用不了这么多工人，制造业就业的萎缩就是不可避免的。你看，美国的农业部门不也经过了这个过程吗，就业人数大幅减少，而亩产量却不断提高。
而且，美国精英还认为，制造业本身并不像过去那么重要了。当时计算机浪潮席卷美国，他们认为，工业时代就要一去不复返，即将进入知识经济和创新经济时代。未来，知识和创意才是最重要的财富来源，美国人只需要专注于知识创新就好了，把低附加值的制造业转移出去才是正道。所以他们积极推动美国的去工业化进程。
应该说，这种理念没有错，后来美国的创新经济确实极为成功。但美国精英们忽略了一点：失业的农民可以成为工人，工人的收入水平比农民更高，整体的社会福利是提升的。但是，失业的工人只能进入服务业，金融、医疗等高端服务业他们进不去，只能转向低端服务业，像收银员、服务员等等。这些岗位的收入根本无法和产业工人相比，甚至很多岗位只是零工模式，人们的生活水平大幅缩水。这就是造成今天美国社会矛盾的深层原因。
与美国不同，德国向来是高度重视制造业，坚持走制造强国的道路。目前美国制造业占GDP份额仅为13%，而德国制造业占GDP份额高达21%。德国政府于年2月发布了《工业战略》，明确提出到年时，将制造业份额扩大到25%。为什么德国人对制造业如此执着？
当我们回顾整个工业革命的进程，可以发现，无论是纺纱机、蒸汽机还是爱迪生旗下的众多发明，这些重大技术进步，都不是从纯科学或者少数天才那里来的，而是来自于广大工人日复一日的实践操作和持续改进。所以，制造企业本身就是一所最好的“创新大学”，而产业工人就是技术创新的主力军。对德国企业来说，创新与制造并不是什么无可避免的对立，而更像是同一枚硬币的两面。
当然，不可否认的是，德国中小企业由于体量限制，在技术研发上的资金投入拼不过大企业和国际巨头。怎么办呢？由德国政府想办法来补齐这块短板。德国拥有众多大大小小的研究机构，它们就像是德国企业的“研发外挂”，专门进行新技术开发，然后把研发成果转让给企业来应用。
比如其中最有名的弗劳恩霍夫研究协会，这是德国也是欧洲最大的应用科学研究机构。弗劳恩霍夫协会拥有2.5万名科技人员，光在德国就有69个研究分部，年度研发预算超过20亿欧元，每年研发出几千种技术应用成果。最关键的是，弗劳恩霍夫研究协会是公益性的非营利机构，它2/3的研发经费来自于德国政府。
除了弗劳恩霍夫研究协会，还有同样知名的马普学会。马普学会同样是由德国政府资助，拥有几十名诺贝尔奖得主，专门从事基础科学研究。德国政府通过大手笔投入，在基础研究和应用开发领域推进创新，补齐了德国中小制造企业的研发短板，从而极大地增强了德国制造的竞争实力。
除了对制造业的重视程度不同，“莱茵模式”和“盎格鲁-撒克逊模式”的差异，还体现在企业治理结构上。美国公司是把股东的利益放在第一位的，美国的CEO本质上只对股东负责，他的薪酬和公司股价密切相关。为什么美国公司的CEO普遍比较高调，特别喜欢在媒体上抛头露面？因为他往往通过几句话就能马上提振股价。对于股价的过度关注，导致美国CEO特别看重公司的短期利润率，而不舍得在长期项目上投入。比如，与其费时费力地培训本国产业工人，帮助他们逐渐提升劳动技能，不如直接把生产线搬到低成本地区，能马上提升利润率。
而德国企业不同。前面说了，德国企业以家族企业为主，它们大部分都拒绝上市。这一方面是为了保证对企业的控制权，另一方面也是为了让企业的经营不受资本市场的干扰，才可以着眼于长期战略。德国盛产“隐形冠军”，也盛产“隐形CEO”。有一本管理畅销书《从优秀到卓越》，里面就提到，最优秀的职业经理人，并不是那些叱咤风云的商界领袖，而是低调谦逊、踏实耕耘的幕后英雄。德国企业的CEO大多都是如此，就算是德国大公司，通常公众也不熟悉它们CEO的名字。德国企业CEO的任期也很长，平均任职时间是他们美国同行的4倍。
那么，如果企业不上市，缺钱了怎么办？找银行借。这也是莱茵模式的一个特点，就是企业以间接融资为主。间接融资所要求的利润是很低的，年利率不超过10%；而直接融资要求的利润率高得多，如果是风险投资，更是要求几十上百倍的回报率。相比起来，间接融资更利于企业的稳定经营。
德国银行主要分成三类：私人银行、储贷银行和合作银行。其中，储贷银行和合作银行主要为中小企业提供资金，中小企业贷款约占贷款总额的2/3。这些银行受到政府的严格监管，利润率不高，但很稳定，在年金融危机中几乎不受影响。银行和企业之间联系非常紧密，形成了一种长期合作伙伴关系。银行对企业的情况非常了解，还会参与到企业的经营决策中。比如，德意志银行的一位CEO，就曾同时担任23家公司的监事会成员。
除了银行参与企业决策，员工也会参与企业决策，这就是莱茵模式下的“劳资共治原则”。根据德国的《劳资联合委员会组成法》，每个企业都要成立职工委员会，职工委员会不仅享有对企业情况的知情权和咨询权，而且有权参与到企业的营业决策过程中，让工人充分表达自己的利益、观点和诉求。
劳资共治原则意味着，企业不再是完全属于股东，而在一定程度上由股东和企业员工共同所有，双方共同行使权利。经济学家托马斯·皮凯蒂指出，在资本市场上，德国企业的股价要明显低于美国企业，就是因为德国企业的股东权利实际上是打了折扣的。在劳资共治模式下，德国企业当然也就不能随心所欲地转移生产线。
当然，德国企业也并不反对全球化，实际上德国是最积极布局全球化的欧洲国家。只不过在全球化过程中，德国企业把技术含量不高的生产线转移走，而把技术含量最高的核心零部件生产留在国内。同时，在转移生产线的过程中，要保证本土员工利益不受损，还要让员工分享到企业红利。
你可能会有疑问：如果员工话语权太大，那他们会不会狮子大开口，不断要求涨工资，最后把企业搞垮了？其实，劳资共治恰恰是把股东和员工从对立关系，变成了一个利益共同体。当员工对企业有了话语权，他对企业的忠诚度也更高。比如当生产紧张时，德国工人能够以企业利益为重，自发组织起来加班。德国中小企业员工年流动率不超过3%，平均每个员工的在职时间长达33年；而美国企业员工年流动率高达30%，平均每个员工在职时间不到4年。
总结起来，莱茵模式的企业治理，是企业股东和利益相关方的共同治理，利益相关方包括银行、员工、社区、产业上下游等等。莱茵模式又被称为“社会市场经济”，它与纯粹自由放任的市场经济不同的是，在进行自由竞争的同时，更注重经济发展的长期性和持久性，还强调了企业需要承担的社会责任。企业不但要算经济账，还要算社会账，实现双重盈余。
好了，以上就是为你讲述的第二个重点，与“盎格鲁-撒克逊模式”相比，“莱茵模式”极为重视制造业，由政府出资来帮助企业搞研发；企业治理不是股东利益至上，而是强调劳资共治。
总结
值得一提的是，二战以来，德国制造迅速崛起，但并不是一帆风顺。在互联网和创新经济发展得最迅猛的年代，德国经济明显落后了，还一度被贴上“欧洲病夫”的标签。当时的德国精英阶层怀疑，“莱茵模式”还能否走得通，是否要全盘学习“盎格鲁-撒克逊模式”。幸好，德国坚持了自己的道路，并通过一系列改革措施，加大对制造企业的支持力度，为经济复苏夯实了基础。年金融危机后，德国率先走出困境，实现强劲反弹，很快成为欧洲各国的领头羊
